香港2020年9月15日 /美通社/ -- 近日，四環(huán)醫(yī)藥（0460.HK）股價持續(xù)上漲，股價最高觸及1.09港元每股，較5月25日最低點上漲53.52%。從股價趨勢來看，四環(huán)醫(yī)藥的股價似乎已經進入觸底反彈的階段。近日小幅回調后，截止2020年9月10日收盤，公司的PB為0.88倍，仍處于低于1的局面。

四環(huán)醫(yī)藥控股集團有限公司，連同其附屬公司，創(chuàng)立于2001年，是一家集研發(fā)、生產和銷售于一體的集團化醫(yī)藥企業(yè)，是中國最大的心腦血管處方藥物供應商之一。四環(huán)醫(yī)藥擁有優(yōu)秀而專業(yè)的營銷模式和覆蓋全國的分銷網絡以及具市場潛力的多元化產品組合，以及強大的研發(fā)實力。

一、創(chuàng)新研發(fā)：核心增長驅動力

從近年開始，集中采購，一致性評價等一系列政策出來后，我們可以看到，政策導向更傾向于鼓勵創(chuàng)新研發(fā)，仿制藥的利潤正在被壓縮，創(chuàng)新驅動、仿創(chuàng)并舉才是未來的主題。圍繞四環(huán)醫(yī)藥的戰(zhàn)略目標，集團打造的多個優(yōu)質產品研發(fā)平臺經過多年沈淀也進入收獲期。

1. 在研產品80項，覆蓋多個重大治療領域

• 從公司的在研產品管在線來看，目前公司研發(fā)產品管線共計80項，涵蓋小分子靶點創(chuàng)新藥（14項）、市場潛力巨大的生物藥（13項），以及具有高技術壁壘的仿制藥（53項）。
• 目前研發(fā)管線中，于重大治療領域均有布局，其中包括腫瘤、代謝類、慢性病、精神神經類、消化疾病類、抗感染類以及心腦血管類等，其中超過10項已經進入臨床III期或進入獲批生產環(huán)節(jié)。

圖表1：公司產品管線圖 -- 創(chuàng)新藥研發(fā)管線（數據來源：公司資料，格隆匯整理）

圖表1：公司產品管線圖 -- 生物藥研發(fā)管線（數據來源：公司資料，格隆匯整理）

2. 創(chuàng)新藥研發(fā)平臺：引國投招商加碼布局，多個核心產品進入臨床III期

四環(huán)醫(yī)藥建立了以軒竹醫(yī)藥為核心的創(chuàng)新藥研發(fā)平臺，作為集團創(chuàng)新藥在研產品管線的支撐。近日，四環(huán)醫(yī)藥更是引入國投招商8億元人民幣的投資，加碼布局創(chuàng)新研發(fā)。

• 其中，公司的重磅產品加格列凈，作為一種用于治療糖尿病的SGLT-2抑制劑，能夠在降糖的同時起到心腎保護的功能，已經進入臨床Ⅲ期，進入數據鎖庫階段；
• 自主研發(fā)的消化系統(tǒng)創(chuàng)新專利藥安納拉唑鈉已進入III期臨床，吡羅西尼，作為一種針對晚期乳腺癌的CDK4/6抑制劑，已經順利開展多個臨床試驗。
• 目前，公司具有近200人的高素質臨床前研發(fā)團隊，其中包含多位資深海歸科學家，在國際知名藥企有超過二十年的行業(yè)經驗。另有200人組成的臨床開發(fā)團隊，其中有70多名博士、碩士及海歸人士。
• 未來公司的研發(fā)方向更加明確，將集中于腫瘤、代謝病、非酒精性肝炎等具有重大臨床需求的治療領域。

3. 生物藥：布局糖尿病領域，門冬胰島素系列產品2021年申報NDA

公司積極在生物藥領域進行布局，治療領域主要在糖尿病及并發(fā)癥，在研產品13項，涵蓋胰島素及其類似物、GLP-1類似物、以及口服固體制劑等產品，多項產品已經進入臨床后期，商業(yè)化指日可待。

• 公司旗下子公司吉林惠升研發(fā)的門冬胰島素、門冬胰島素30、門冬胰島素50已經于臨床III期完成病人入組，預計2020年底有望數據鎖庫，2021年申報NDA。
• 德谷胰島素已經進入臨床III期，進入大規(guī)模病人入組階段，預計2021年年中可以入組完成。另有甘精胰島素處于IND階段，GLP-1類似物處于臨床前階段。
• 公司也在通過聯合用藥的方式打造為糖尿病治療領域的全方位產品平臺，聯合用藥品種包括二甲雙胍、列汀類、GLP-1類似物等。

4. 醫(yī)美領域：前瞻性布局，重磅產品有望近期落地

據Frost & Sullivan預測，2021年我國將成為全球最大的醫(yī)美服務市場之一，市場空間預計超過9000億元，市場空間廣闊。四環(huán)醫(yī)藥早于2014年開始在醫(yī)美領域進行布局，其中重磅產品肉毒素產品有望近期獲批上市。

• 產品方面，有四環(huán)醫(yī)美拳頭產品公主系列面部填充產品，另有其他醫(yī)用護膚品包括：透明質酸鈉修復靚膚原液、透明質酸鈉修復補水精華液、透明質酸鈉次拋原液、透明質酸鈉補水晶瑩面膜、透明質酸鈉修護滋養(yǎng)面膜等。
• 公司與Hugel合作共同開發(fā)肉毒素及玻尿酸產品，有望為公司在醫(yī)美方面貢獻新業(yè)務增長點。 Hugel是韓國領先的肉毒素生產商，其生產的肉毒素在韓國的銷量為連續(xù)四年第一位。
• 國內代理的肉毒素產品預計將于今年年底前獲得批文上市，成為國內的韓國肉毒素產品取得有關準許的同類型產品。

二、銷售團隊強大：為商業(yè)化進程保駕護航

目前，四環(huán)醫(yī)藥已經擁有1000人以上的專業(yè)營銷團隊、超過3000個分銷商以及20000多名銷售經理，其中近40%只銷售四環(huán)的產品。公司銷售網絡覆蓋醫(yī)院數達到14460家，其中三級醫(yī)院就有2000家，覆蓋省份比例高達100%。四環(huán)醫(yī)藥的銷售人員具備極其專業(yè)的素質，相關從業(yè)人員多數為醫(yī)藥專業(yè)碩士及以上學歷。強大的銷售體系對公司未來新產品擴張以及實現國際化均大有裨益。

1. 未來新領域：多款擁有前景的產品即將上市

除了公司在已上市的現有成熟產品以及近期上市的新產品上的銷售團隊上有所發(fā)力外，針對研發(fā)后期即將進入商業(yè)化的產品，也在積極布局推廣。

• 血管性癡呆治療領域，公司已經獲得生產批件的重酒石酸卡巴拉汀膠囊，用于治療輕中度的阿爾茨海默型癡呆。隨著社會老齡化的加劇，這類癡呆患者數量日漸增多，同時缺乏有效治療藥物，存在潛力巨大的市場。
• 癲癇等神經疾病治療管線，公司已上市的奧卡西平片將和已獲得生產批件即將上市的左乙拉西坦片、拿到注冊批件的咪達唑侖口腔粘膜溶液、正在申報的艾司利卡西平片一起發(fā)揮協(xié)同作用，為癲癇患者提供更多優(yōu)質的治療選擇。咪達唑侖口腔粘膜溶液還可用于高熱驚厥的治療，與其他劑型相比，給藥方便、起效快，甚至可用于院外家庭急救，將大大彌補現有市場家庭用藥的空缺，為嬰幼兒、兒童及青少年患者提供安全有效且可用于家庭急救的治療新選擇。
• 抗感染領域方面，四環(huán)醫(yī)藥積極布局，以聯合研發(fā)、收購及合資等多種形式豐富抗感染領域的產品線。目前，聯營公司北京銳業(yè)醫(yī)藥有限公司研發(fā)的 “非PVC粉液雙室袋即配型輸液”產品（包括頭孢他定、頭孢呋辛、頭孢地嗪），已獲得多個品種的多個規(guī)格批件，也是取得此即配型輸液產品注冊批件的企業(yè)。按我國當前非PVC軟袋輸液產品的使用率只占到20%的市場現狀來看，未來若從環(huán)保方面推動非PVC產品使用或從藥品穩(wěn)定角度發(fā)起帶量采購，北京銳業(yè)都具備很大的政策優(yōu)勢，而且可預見政策優(yōu)勢將會穩(wěn)定較長的一段時間。
• 疫情下，公司在抗感染領域也加大布局。近期，公司引入廣東冠潤和南靖惠及兩位投資者共2億元人民幣的投資，可見雙室袋業(yè)務受到業(yè)內的高度關注和認可。另外，公司與印度熙德隆制藥有限公司（Hetero）在制藥領域達成合作框架協(xié)議，涉及抗病毒領域藥品。

2. 非心腦血管領域：增長型新產品眾多，學術推廣助力快速放量

在非心腦血管領域，公司憑借學術推廣能力增長，帶動多款新產品快速放量。今年上半年公司在非心腦血管領域總收益同比增長114.6%至人民幣4.45億元，其中4款產品更是收入同比增長超過100%。

現有產品包含了回能（甘草酸單銨半胱氨酸氯化鈉注射液）（YOY：+137.3%）、杰澳（注射用鹽酸羅沙替丁醋酸酯）（YOY：+11.3%） 、舒成（注射用煙酸）（YOY：+116.2%）、注射用二羥丙茶堿（YOY：+162.6%）、仁澳（奧卡西平）（YOY：104.5%）、阿奇霉素膠囊（維澳奇）和欣諾澳（注射用鹽酸克林霉素）等。

其中，回能（甘草酸單銨半胱氨酸氯化鈉注射液）是公司近期上市的新產品，并納入2019年國家醫(yī)保目錄，正處于成長期并快速放量。消化系統(tǒng)用藥杰澳（注射用鹽酸羅沙替丁醋酸酯）正在開展與中國醫(yī)院和研究院的臨床前實驗研究和臨床研究，以明確產品藥效學、作用機制和臨床有效性及安全性。

3. 心腦血管領域：借力學術，既往優(yōu)勢產品重煥生命力

心腦血管領域是公司的傳統(tǒng)業(yè)務，公司在該領域積累了強大的產品基礎，擁有多項成熟的產品。近年來，公司通過對產品的重新梳理，配合大量學術推廣工作，有望重塑在該領域的龍頭企業(yè)地位。

• 克林澳（馬來酸桂哌齊特注射液）是治療腦卒中的重磅產品，于中國市場年終端銷售額曾經排所有單品第一名。近期，國際SCI雜志發(fā)表重要論文，研究成果證實克林澳有效性，這將有利于未來克林澳進入醫(yī)保的可能性，銷量有望回暖。
• 邁諾康（杏芎氯化鈉注射液），2020上半年產品增長喜人。并已經納入10個省份的醫(yī)保，有望在新一輪的醫(yī)保調整中尋求新的機遇。
• 注射用煙酰胺也是極具潛力的產品之一，在今年上半年內保持高速增長，同比增長187.2%。目前，隨著公司加大該產品的推廣力度，有望加速醫(yī)院覆蓋，進一步提高市場份額。
• 此外，公司也會藉助銷售優(yōu)勢，推出曲克蘆丁注射液、吡拉西坦的等品種，補充目前市場上在心腦血管藥物上的品種缺失。

三、生產設施：高效率低成本，性價比高

集采政策下，需要企業(yè)擁有在降低生產成本的同時，提高生產效率的能力，對于四環(huán)醫(yī)藥而言，公司不僅擁有足夠的生產能力，同時也具備富足的生產產能，可以額外去做CMO/ CDMO業(yè)務。

• 在原料藥及中間體生產上，公司不僅有GMP要求的原料藥(API),高級中間體(ASM)，還有類GMP要求的關鍵起始物料(KSM)，ISO要求的起始物料(SM)可以銷售，通過分廠管理的方式，大大降低了管理費用，性價比高。
• 四環(huán)醫(yī)藥還完成了對中瑞藥業(yè)的股權投資，增加了集團原料藥產能。公司還對樺冠生物進行股權投資，加強了集團在原料藥酶法工藝、連續(xù)流工藝等方面的研發(fā)能力。

四、現金充裕，助力國際化轉型

再來看一下公司的財務狀況。

1. 現金充裕，估值被低估

• 截至2020年6月30日，公司現金及現金等價物約為人民幣49.5億元。同時，公司的銀行借款為約人民幣6.1億元。因此，公司持有現金凈額超過人民幣43.4億元。
• 四環(huán)醫(yī)藥總市值83億港元（折合人民幣73億元），倘若去除公司持有的現金，公司市值30億元。
• 然而，僅軒竹醫(yī)藥投后估值43億元，四環(huán)醫(yī)藥持有軒竹醫(yī)藥部分估值32.6億元，外加公司持有現金凈額43.4億元，公司市值76億元，已經超過當前公司的整體市值(73億元），這還沒有包括公司的其他業(yè)務板塊。換言之，公司的整體估值，遠處于被低估狀態(tài)。

伴隨著公司在研產品逐漸獲批，外加新獲批上市的產品帶來新的業(yè)績增長點，公司業(yè)績有可能實現較大增長，回歸合理估值可待。

2. 國際化轉型，創(chuàng)造新格局

投資并購也將是四環(huán)集團實現國際化轉型的重要環(huán)節(jié)，通過引進優(yōu)質產品，不光可以補充公司的產品組合，也是公司營收增長的重要途徑之一。

• 目前，四環(huán)醫(yī)藥已經在美國成立了全球業(yè)務發(fā)展中心，業(yè)務發(fā)展方向為包括腫瘤、糖尿病及其他具有龐大臨床需求的治療領域。公司還聘請多位國際專家，負責拓展及管理海內外的業(yè)務項目這些國際專家的帶領為四環(huán)醫(yī)藥全球業(yè)務助力，加快國際項目的引進和布局。
• 其中，首席業(yè)務發(fā)展官Leslie Boyd, Ph.D.主要負責公司產品經營權限獲取和投資并購戰(zhàn)略，擁有接近20年藥物研發(fā)和業(yè)務拓展工作經驗，曾任GSK全球業(yè)務開發(fā)部副總裁和Teva研究與評估部副總裁、特別項目盡職調查部負責人。
• 全球腫瘤學業(yè)務發(fā)展負責人Joyce Pei,Ph.D.擁有超過35年知名跨國藥企的工作經驗，在腫瘤學/免疫學領域、業(yè)務發(fā)展和產品經營權限等領域工作超過20年，曾擔任勃林格殷格翰的全球腫瘤領域戰(zhàn)略聯盟高級總監(jiān)和先聲制藥國際業(yè)務拓展投資副總裁。

五、小結

公司制定了清晰的五年戰(zhàn)略發(fā)展目標，即以創(chuàng)新為引領的，聚焦于腦血管、腫瘤、糖尿病、醫(yī)美領域，擁有獨立領先的自主研發(fā)技術平臺、豐富的全球化產品管線和成熟卓越的銷售體系的國際化制藥科技企業(yè)。

正如四環(huán)醫(yī)藥控股集團主席兼執(zhí)行董事車馮升醫(yī)生說： “四環(huán)醫(yī)藥堅持以自主創(chuàng)新研發(fā)和培養(yǎng)優(yōu)質生產企業(yè)為核心價值，輔以投資、兼并、孵化、控股、分拆等方式，產生一批獨立運營的子企業(yè)，并助其早日登陸資本市場，為母公司增值助力?！?nbsp;在管理層的 “創(chuàng)新驅動、仿創(chuàng)并舉”的精準策略引導下，四環(huán)醫(yī)藥各子公司在各個層面上相互協(xié)同、互相助力推動著四環(huán)醫(yī)藥的轉型，從傳統(tǒng)藥企發(fā)展為綜合性的制藥集團，創(chuàng)造出國際化的新格局，從而大力推動四環(huán)醫(yī)藥的企業(yè)價值和股票價格不斷穩(wěn)步上升。

四環(huán)醫(yī)藥控股集團有限公司

四環(huán)醫(yī)藥控股集團有限公司（“四環(huán)醫(yī)藥”或“本公司”），連同其附屬公司為（“本集團”）創(chuàng)立于二零零一年，是一家集研究與開發(fā)（“研發(fā)”）、生產和銷售于一體的集團化醫(yī)藥企業(yè)，是中國最大的心腦血管（“心腦血管”）處方藥物供貨商之一。四環(huán)醫(yī)藥擁有優(yōu)秀而專業(yè)的營銷模式和覆蓋全國的分銷網絡以及具市場潛力的多元化產品組合，以及強大的研發(fā)實力。集團每年不斷在研發(fā)上加大投入，經過十余年的持續(xù)努力，四環(huán)醫(yī)藥擁有近1,000人的研發(fā)團隊，在研藥品項目110余個，并已經獲得300余件創(chuàng)新藥發(fā)明專利，其中超過80件申請獲得國外專利權。在研項目主要涵蓋糖尿病、抗腫瘤、抗感染及非酒精性肝炎等多個重點治療領域。

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