隱者鼎暉　十年流變

過去十年，鼎暉隱密潛行，成就本土PE第一品牌；未來十年，新動力能否支撐其全資產管理平臺夢？

梳理鼎暉很重要。

鼎暉投資正在演變，從私募股權投資到全資產管理。

截止2013年1月，鼎暉管理的總資產規模超過100億美元。

過去十年，中國誕生了最知名的私募股權投資基金品牌——鼎暉投資。鼎暉投資十年脈絡，既是中國私募股權業大發展的一種折射，更是眾多參與者歷經風風雨雨的縮影。將其層層剝開，由表及里，展示真核，既是對其自身前十年的回顧、踏上下一個征程的鋪墊，亦是對其他渴望成為并超越鼎暉的投資機構的一種借鑒，更是對廣大投資人，特別是潛在投資人的一種未來的承諾。

十年間，哪些經驗可以分享？遇到最大挑戰是什么？募資成本在加大，好標的越來越稀缺，除IPO之外的產業整合不斷遭遇瓶頸，團隊梯度建設是否無縫連接？

追問其核心競爭力，是產業布局？項目獲取能力？還是退出回報？這些似乎都是表象與結果。越到后來，核心競爭力越是軟實力，包括股權結構、公司治理、機構文化、團隊培育及品牌等。未來，從PE到全資產管理，鼎暉的品牌價值將更加凸顯，從創投、PE、地產基金、夾層與信用，到證券投資基金，再到財富管理中心。這么大的鼎暉，全資產的鼎暉？未來究竟是誰的？

是創始團隊的？股東的？機構投資人的？全資產的？

參與鼎暉架構的相關設計者，很多年前就對筆者說過，這才是鼎暉的核心機密。
站在未來十年的起點上，關注鼎暉，是對整個投資業未來走向的研判。關注《融資中國》，除了鼎暉，那些百億基金，都是我們要梳理的對象。

“過去十年的發展，鼎暉投資遠遠超出了起步時我們的最大想象”鼎暉投資董事長吳尚志在“感恩十年，攜手未來”的慶祝活動上說到。他坦言：非常幸運趕上中國改革好時代。

從2002年成立，中金直投部的出身背景，并依托與外資投行（如高盛和摩根士丹利）的合作，鼎暉創造了令業界咋舌的業績，如鷹牌陶瓷、蒙牛、雨潤、雙匯、李寧、南孚等表現不俗。毋庸置疑，這也奠定了鼎暉過去十年作為本土PE第一品牌的地位。

然而，當中金的光環漸漸散去，外資的背影逐漸遠離，如何延續過去的輝煌，已成為業界最為關心的話題。下一個十年，鼎暉投資的新發展動力在何處？

這家一向低調的機構，首度直面《融資中國》雜志，我們的記者才發現，鼎暉沒有也不會令業界失望。憑借長期穩定的核心團隊、市場化的DNA、特色的平等文化、獨特的股權和架構設計，鼎暉正默默地收獲，陸續浮出水面的閃亮項目是為明證。

梳理鼎暉新近的投資案例：謝瑞麟、美的、九陽、奇虎、雙匯、陽光保險、慈銘體檢、德邦物流、晨光文具、康弘藥業、ATL電池、新世紀兒童醫院等，不難發現一個寓意頗深的信號：以往談及鼎暉，揮之不去的蒙牛、李寧、分眾等印記，正被新鮮并多元的案例取代。

此時，恰逢鼎暉成立10周年，這正是中國私募股權投資成長的十年。十年來，有人上位，有人沉淪。而鼎暉過去十年的發展軌跡，正折射出中國第一批品牌私募股權投資機構的浮沉。

回望鼎暉過去十年的成功，有先發優勢的基礎，有時代進步的機遇，有投資人、股東的鼎力支持，有戰略定位的必然，更是團隊專業能力的體現。而當基金、團隊規模日益壯大，則要考慮領導力與執行力的銜接，個人與企業品牌的互動，與同行的競合等都要與時俱進。

值得欣慰的是，我們已經看到，鼎暉正在發生的新改變：綜合資產管理平臺的布局、財富管理中心建設的意識、從找項目到創造項目思維的滲透、股權結構的動態優化等……這些能否支撐鼎暉下一個十年全資產管理平臺的輝煌？一切有待時間驗證。

鼎暉十年流變

梳理鼎暉新近的投資案例，不難發現一個寓意頗深的信號：以往談及鼎暉，揮之不去的蒙牛、李寧、分眾等印記，正被新鮮并多元的案例取代
本刊記者林坤 / 文

當所有人都認為，PE是高富帥的游戲時，他們只看到結果，卻忽略了整個過程。

回憶2002年創業之初的情景，鼎暉創始合伙人王霖不免有些感傷。“從中金分拆出來時，我們特別苦，只有幾張學生課桌就開始辦公了。”王霖告訴《融資中國》記者，“當初鼎暉辦公室的裝修質量不錯，但裝修費卻很低，是負責此事的創始合伙人王振宇精打細算，把每分錢花到刀刃上。”

過往的清苦經歷，卻成為今后的財富。此后，鼎暉在每一個項目、每一筆投資都異常謹慎。“我們寧愿錯過很多機會，但還是要從嚴把握。”王霖坦言。

無疑，投資公司最主要的任務是創造價值，而這通過業績來體現。憑借早期的投資案例，如蒙牛、雙匯、百麗、李寧、分眾、奇虎、雨潤、永樂、華地等，鼎暉的名望早已蜚聲中外。而細數其近年來的成功案例（特別是在2008年之后），比如美的集團、梅花集團、九陽股份、海大、現代牧業、紛美包裝等企業的成功上市，對鼎暉品牌影響力的提升更可見一斑。

此外，還有一批在行業內有巨大影響力的公司，如陽光保險、慈銘體檢、ATL電池（占Iphone、Ipad電池三分之一的供應量）、德邦物流、晨光文具、鏈家地產、康宏藥業、新世紀兒童醫院等，每家公司都有自己的特色。隨著這批公司的退出，鼎暉的業績能夠得到持續。鼎暉投資董事長吳尚志說，“這不是一兩個公司的業績，是一批高質量投資帶來的持續的成功業績。”

過去十年，鼎暉的投資理念也隨之提升。“在中國企業的發展過程中，我們找到很多投資方式：不只是VC/PE，還有上市公司可轉債，上市公司私有化，二級市場對沖基金等。在早期，這與公司海外上市需求有關，后來又與國企改制需求有關，與民營企業高速成長需要資金有關。但一條清楚的宗旨沒變：那就是尋找行業優秀、領先的企業。”吳尚志說。
成績面前，吳尚志最先想到的是感恩。“我們個人的成功，公司的利益、成就，首先要感恩中國企業家創造了這么多奇跡。我們趕上了中國經濟高速發展的好時代。因為，鼎暉的業績與項目的選擇有一定關聯，鼎暉品牌是建立在投資企業成功的基礎上。”吳尚志說。

在過去十年的風風雨雨中，鼎暉與被投企業可謂風雨同舟。從1997年亞洲金融危機，到2000年網絡泡沫破滅，從2008年的全球金融危機，到現在的經濟結構調整，鼎暉經歷四個周期。在此過程中，其與企業家保持了緊密的聯系，對實業的貢獻不容置疑。

如果沒有投資人的信任，就沒有吳尚志等人的職業生涯，更沒有鼎暉今天的品牌。因此對于投資人，吳尚志同樣感恩。據了解，鼎暉有100多家國內國際機構投資人，包括全國社保基金理事會、新加坡政府投資公司（2008年后，社保基金兩次投資鼎暉，共50億人民幣，社保基金與新加坡政府是鼎暉最大的兩個機構投資人），以及美歐諸多養老金和許多非常知名家族。

在吳尚志看來，管理機構投資人（特別是國有資產、退休養老金等）的資金，對鼎暉提出了更高的要求。而通過與機構投資人合作，鼎暉也能得到提升：變得更加透明，更加合規。

對于股東，吳尚志也心存感恩。當年，鼎暉從中金分拆出來，中金公司的兩位股東——新加坡政府投資公司、中國投資擔保公司都給了很大支持，至今二者仍是鼎暉的機構股東。據了解，鼎暉從成立的第一天起，就是兩條腿走路：與前者成立了美元基金管理公司，與后者成立了人民幣基金管理公司。

當然，鼎暉需要感謝的還有團隊形成的文化，這為鼎暉今后的發展打下了堅實基礎。

關系網漸變產業鏈

如果現在再來重現當初鼎暉投資蒙牛的經歷，或許你會覺得有些老套，但其實不然。因為這是鼎暉品牌發跡的開端，而萬事開頭難。同樣，鼎暉投資總裁焦震談及此事時，也認為這已成為歷史，自己不愿“沉浸在回憶中”，但他想了想，還是覺得“媒體說的很對。”

那是在2000年底2001年初，鼎暉投資尚未成立，焦震還在中金公司直投部任副總裁，當時中金與摩根士丹利的合作很密切，雙方對投資標的共同列了一個很長的單子。焦震至今仍記得，自己在名單后面加上了三個公司名，而雨潤、蒙牛就是其中的兩個。

焦震從北京華聯超市總經理處偶然得到一個消息：最近出了一款牛奶叫“蒙牛”，回頭客特別多，那時的蒙牛遠沒有現在這樣家喻戶曉，但焦震還是將這家公司名記了下來，然后托曾在內蒙鍛煉過的王霖去打聽情況。“我們花了大概半年時間，找到了蒙牛方面。約了四五個月，才約到一次見面。當時人家不知道什么是私募，不知道我們是干嘛的。”焦震說。“當時蒙牛正在準備做上市，并且準備得差不多了。”這第一次見面，雙方面談得并不透徹。

盡管感覺機會不大了，但焦震并沒有放棄。他說，“從我們的角度看，覺得這家企業的營業額能再長點，也不一定在小板上市而是在主板上市。我們對蒙牛方面說，你們上市也不差這一個月的時間，我們抽個機會再聊兩次。這樣說，他們覺得合理，也沒拒絕我們。”

而通過這兩次見面，蒙牛改變了對鼎暉的看法。“他們覺得，我們的想法還是有道理的。在技術方面，包括上市架構、激勵機制設置等還是有些新意。”于是，2002年，從中金直投部分拆出來的鼎暉，分別于這年年底和次年年底，兩次注資蒙牛。2004年，蒙牛順利上市。

焦震總結說，這不是什么奇跡。“首先是我們發現了這個事，其次就是時機問題了。當時競爭也少，我們在執行中確實解決了很多問題。而那時在國內上市很難，還不是全流通，如何找到國際資本市場接軌的架構，我們確實做了很多事。”焦震后來在搬家時，還發現了很多給蒙牛演示畫的手稿。他覺得，這些手稿“很有意思，很有創意性”。

在蒙牛之后，一批閃亮的項目陸續浮出，而鼎暉投資關系網漸變的產業鏈脈絡也日漸清晰。在乳業市場，現代牧業、紛美包裝、蒙牛構成強大的鐵三角；在傳媒領域，航美傳媒和分眾瓜分了新媒體廣告很大的一塊市場份額；在房地產市場，融創、思源、鏈家地產兼具了房地產開發、服務、中介的產業鏈，它們之間擁有無限的合作空間；在醫藥行業，投資了慈銘體檢、新世紀兒童醫院、康弘藥業等也必然能帶來交易的機會；在汽車行業，投資了奇瑞、南京奧特佳、協眾國際、內蒙利豐等，從整車到配件，再到渠道的鏈條又降低了風險。

王霖告訴《融資中國》記者，“我們不是只給企業投錢，而是要和他們成為很好的朋友。他們有什么事就能首先想到你，每一個項目都是這樣一個個衍生出來的。”細數鼎暉的項目來源，沒有蒙牛就沒有現代牧業，也沒有紛美包裝；沒有李寧就沒有百麗。“是李寧的經銷商，幫助我們介紹的百麗。可以說，百麗項目是中國投資史上比較閃光的項目。”

讓自己尊重的項目

如果說在過去一段時間，通過在行業內部尋找業績排名靠前的企業廣撒網，或者沿著一個點發散、沿著產業鏈上下縱向延伸，尋找項目并寄望降低風險，已成為眾多PE機構尋找項目屢試不爽的技術手段。那么在未來，這樣的機會將可能不再體現出PE的價值和競爭力。

在焦震看來，“找項目相對來說不難，難的是創造項目。原來這個項目不存在，你通過思考，創造出這個事來，還要對社會有價值，這是今天的挑戰。”而讓他感到失落的是，“自己完成的這么多投資案例中，能夠拿出來說一說，甚至做到讓自己尊重的案例并不多。”

紛美包裝就是這種為數不多的能讓焦震自己尊重的項目之一。因為通過焦震及團隊的努力，這個項目改變了行業格局。比如，利樂可能是世界上最賺錢的公司之一，在液態食品包裝領域，其在全球占90%以上的市場份額。可以說，幾乎找不到任何替代品，并且利潤率極高。盡管多年來，也有很多公司（包括波蘭、意大利等地的很多公司）試圖打破這個壟斷，但都無功而返。究其原因，上述地區的公司本土市場很小。

焦震在蒙牛開董事會時發現，蒙牛產品的成本結構里，50%來自牛奶，30%則來自包裝。于是開始琢磨，有沒有人能為行業做點事。沿著這個思路，他們找到了紛美包裝。這是一家山東的企業，這家公司的團隊構成中，有從利樂出來的法國人、中國人、非洲人等。“他們想做利樂的業務難度很大：一是，投資量巨大；二是，技術仍需突破。”

堅定了這一市場的機會，具體的執行變得尤為重要。憑著鼎暉對行業的理解，再依托蒙牛的經驗，他們共同研究后，把問題一一列出來，逐一想解決方案。焦震說，“我們投資這家公司時，還在起步階段，后來我們下了很大決心，頂著很多壓力來做這個項目，終于等到紛美包裝的上市。”

值得一提的是，短短幾年，紛美包裝已成為行業內全球第二大公司。在國內，蒙牛、伊利都是它的客戶；在國外，客戶來自俄羅斯、法國、墨西哥、土耳其等。而應歐洲客戶的要求，其也在德國開了工廠。此外，因為技術特別，公司還輸送了一些人才到德國。“山東高唐甚至成為技術人才基地。紛美包裝的存在，改變了行業格局，這非常有意義。”焦震說。

無獨有偶，現代牧業也是同樣的故事。也是在蒙牛的董事會上，鼎暉在與KKR討論到養牛是否值得去投資的事情。據了解，鼎暉在考察這個項目時，并沒有將之當成單純的養牛生意，而是看成資源的生意。“分析后你會發現，中國土地少，想大規模養牛很難，而現代牧業擁有高質量的資源，在食品安全角度是很重要的一個環節的資源。”焦震告訴《融資中國》記者，“就是這樣，我們才最終下定決心來投資。”

對焦震來說，與現代牧業順利上市相比，更能帶來成就感的是，經過努力，養牛甚至成為一個產業，并引得眾多資本效仿。“社會資金流動的示范效應，相反就會促進上游大規模養殖，原奶的生產質量就會提高，整個行業環境得到極大改善。如果沒有示范效應，大額資本也不會往這投，都去炒房、炒股了，PE要挖掘能給社會帶來價值、更有意義的事。”
對于簡單賺錢的事情，焦震自己都不愿意說。針對食品安全在中國的境況，他說，“食品安全問題不只中國有，日本、美國多年前都一樣。我們每天生活在這里，就像空氣一樣，我們躲不了。大企業必須能夠擔負起這個責任來。”

作為雙匯的股東，鼎暉非常欣賞雙匯在食品安全方面加大投資。比如雙匯現在做到每頭檢驗，這樣勢必會加大很多成本。“作為企業，這個成本必須得付。”

焦震補充說，“私募是長遠的生意，不是做完一個項目就結束了，要做長遠，就不能被短期的事情左右。”